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1. Se capisci la Fed è perché non è chiara…

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1. Se capisci la Fed è perché non è chiara…
Ottobre 2013
Ogni mese SYZ Asset Management propone «1 mese in 10 immagini », una carrellata sull’attività economica
mondiale. E poiché un’immagine conta più di mille parole, ogni mese presentiamo 10 grafici che illustrano i
fatti più significativi dell’attualità economica e finanziaria dell’ultimo periodo, corredati da un breve commento
sulla loro interpretazione.
Pubblicazione curata dal team Global Macro & Fixed Income Strategies – SYZ Asset Management - Tel. +41 (0)58 799 10
00 - [email protected]
Autori: Maurice Harari, Adrien Pichoud
La pubblicazione è basata su grafici elaborati con i dati raccolti nel mese di settembre 2013.
Indice
1.
Se capisci la Fed è perché non è chiara…
2.
Stati Uniti – Nessun vuoto d’aria nell’estate 2013
3.
Stati Uniti – Crescita meno marcata dell’immobiliare
4.
Area euro – Migliora la fiducia ma non le condizioni di credito
5.
Area euro – L’inazione della Fed spingerà la BCE ad agire?
6.
Giappone – Confermato il miglioramento economico
7.
Correlazione fra importazioni dei BRIC e performance dell’MSCI EM $
8.
Quotazioni: paesi emergenti contro avanzati
9.
Mercati obbligazionari – Nuove tensioni sui tassi italiani
10.
Mercato valutario – Il più attivo del pianeta
1. Se capisci la Fed è perché non è chiara…
•
•
•
Il 18 settembre il sorprendente voltafaccia
della Riserva federale ha gettato lo sconcerto
sui mercati finanziari: contrariamente a
quanto annunciato negli ultimi mesi, la Fed ha
deciso di rimandare l’inizio del tapering.
Eppure, dopo maggio Ben Bernanke e gli altri
membri
del
FOMC
non
hanno
perso
un’occasione per riaffermare che di fronte al
perdurare del miglioramento sul fronte del
lavoro la banca centrale avrebbe dovuto
iniziare a ridurre il suo programma di acquisto
di attivi (85 miliardi di USD al mese).
Inoltre,
mentre
gli
investitori
progressivamente
si
abituavano
alla
prospettiva di una svolta in politica monetaria
e l’intera curva dei tassi si spostava verso
l’alto, la Fed non ha in alcun modo contrastato
la formazione di un generale consenso
sull’anticipazione di una prima mossa in
settembre. La decisione della Fed ha quindi
sorpreso e disorientato i mercati, e non solo
per il contenuto ma anche per la forma.
Infatti, questo episodio allenta il «legame di
fiducia» con i mercati che permetteva alla Fed
di orientare le anticipazioni degli investitori.
CURVA DEI TASSI GOVERNATIVI AMERICANI AL 1 MAGGIO 2013
E AL 1 OTTOBRE 2013
4.00
+
+
+
+
3.50
+ +
+++ +
++
+
+
++
01/10/2013
3.00
++
2.50
++ +
+ ++
+++
++
+++
+
++
+++
+
+
+
+
++
+++
++++
+
+
++++
+
++
++
+
+++
+
+
+
+
++
+
+++
++
+++
+
+
+
+
+
+
+++
+
+++
+++
+
+
+
+
++
+++
+++
2.00
1.50
1.00
0.50
0
+
+
01/05/2013
-0.50
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
01/10/13 CURVE TO POWER 3
01/05/13 CURVE TO POWER 3
X AXIS - LIFE
Y AXIS - REDEMPT ION YIELD
Source: T homson Reuters Datastream
La presente pubblicazione è rivolta esclusivamente ai clienti professionali, ai clienti istituzionali e alle controparti qualificate; non è destinata alla distribuzione o all’uso da parte di clienti al dettaglio o di qualsiasi persona o organismo che sia cittadino,
residente o abbia la propria sede in qualsiasi territorio, stato, paese o altra giurisdizione nella quale la distribuzione, pubblicazione, disponibilità o uso di tali informazioni sia contrario alla legge o alla regolamentazione. La presente pubblicazione è
rilasciata esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo un documento contrattuale, un’offerta o una sollecitazione all’acquisto o alla vendita di prodotti d’investimento o di altra natura finanziaria. Le analisi ivi contenute sono
fondate su una serie di ipotesi. Differenti ipotesi potrebbero comportare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni espresse sono pertinenti esclusivamente alla data della pubblicazione e possono essere modificate in qualsiasi momento senza
preavviso. Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri. Sebbene tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo documento siano fornite in buona fede da fonti ritenute attendibili, nessuna garanzia – implicita o esplicita - è
fornita in merito alla loro completezza o esattezza. Syz Asset Management SA declina ogni responsabilità in caso di perdite o danni occorsi in conseguenza del loro utilizzo. Si raccomanda a chi prende visione della presente pubblicazione di consultare il
proprio consulente legale, finanziario e/o fiscale prima di prendere qualsiasi decisione in merito all’investimento. La presente pubblicazione non può essere riprodotta o distribuita, per intero o in parte, senza previa autorizzazione di Syz Asset
Management SA.
Ottobre 2013
2. Stati Uniti – Nessun vuoto d’aria nell’estate 2013
•
•
•
Nelle estati 2011 e 2012, gli indici di attività
USA hanno segnato una flessione che per due
volte
ha
fatto
temere
una
ricaduta
dell’economia
americana
in
recessione.
Questo non è avvenuto nell’estate 2013
durante la quale la dinamica congiunturale ha
invece mostrato un’accelerazione (che a sua
volta ha alimentato le anticipazioni sull’avvio
della
normalizzazione
della
politica
monetaria).
In agosto, gli indici ISM sono balzati verso
l’alto (nel caso dei servizi, al livello più alto da
fine 2005). E secondo le prime letture di
settembre, l’attività è rimasta sostenuta
anche nell’ultimo mese dell’estate.
La buona tenuta della crescita nonostante
l’inasprimento della politica di bilancio in atto
dall’inizio dell’anno rinforza l’impressione che
l’economia USA sia ormai in grado di crescere
al ritmo del 2% all’anno (o leggermente di
più) a dispetto di alcuni venti contrari.
ISM COMPOSITO (SERVIZI+MANIFATTURA) E PIL (VARIAZIONE ANNUA)
65
6
60
4
55
2
50
0
45
-2
40
-4
35
-6
00
01
02
03
US - ISM Composite
US - GDP, YoY%(R.H.SCALE)
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
Sourc e: T homs on Reuters Datas tream
3. Stati Uniti – Crescita meno marcata dell’immobiliare
•
•
•
Nel 2012 gli indicatori del mercato immobiliare
USA
hanno
evidenziato
un
recupero
impressionante.
Dopo
la
depressione
successiva
allo
scoppio
della
bolla
immobiliare, le aperture di nuovi cantieri, le
vendite di alloggi e i prezzi si sono riportati in
traiettoria ascendente, contribuendo così al
miglioramento della fiducia delle famiglie e al
rafforzamento dei consumi.
Quest’anno, benché l’andamento resti ancora
positivo, l’accelerazione non è più altrettanto
marcata: le aperture di cantieri e le vendite di
alloggi nuovi si sono stabilizzate e l’aumento
dei prezzi è meno rapido. La risalita dei tassi
d’interesse dopo la primavera di certo
contribuisce a fiaccare la dinamica del settore.
Tuttavia, la dinamica di questo settore chiave
per
l’economia
rimane
positiva,
come
dimostra l’incremento delle vendite di alloggi
esistenti in agosto e l’alto livello dell’indice di
attività dei costruttori edili in settembre.
VENDITE TOTALI DI ALLOGGI E PREZZO MEDIO DI VENDITA
9
250
8.5
8
225
7.5
7
200
6.5
6
175
5.5
5
150
4.5
4
3.5
2000
125
2002
2004
2006
2008
2010
2012
So urce: SYZ A M , B lo o mberg
Total home sales (existing + new, millions)
Median sale price (existing homes, USD k) - RHS
4. Area euro – La fiducia migliora ma non le condizioni di credito
•
•
•
In estate i dati macroeconomici europei si
sono tutti orientati verso l’alto. Con
un’eccezione. Un settore, che è cruciale per
l’economia, non ha dato alcun segnale di
ripresa: l’erogazione del credito, in particolare
nelle economie del sud.
I motivi sono noti e il recupero della fiducia
degli ultimi mesi non ha cambiato nulla:
vincoli sul fronte dell’offerta (disindebitamento
delle banche, crediti inesigibili) e vincoli anche
sul fronte della domanda (disoccupazione alta,
prospettive di attività depresse e poco
stimolanti per gli investimenti ), il tutto sullo
sfondo di tassi d’interesse proibitivi…
A prescindere dal rimbalzo degli indici di
fiducia e di attività appare quindi difficile che
l’Europa possa realmente tornare a crescere
senza che sia almeno fermata la contrazione
del credito. Anche se sarebbe auspicabile che
il credito riprendesse a crescere…
SENTIMENT ECONOMICO E VARIAZIONE DEL CREDITO AL SETTORE PRIVATO
12
120
115
10
110
8
105
100
6
95
4
90
2
85
80
0
75
-2
70
65
-4
99
00
01
02
03
04
05
06
07
EMU ECONOMIC SENTIMENT INDEX
CREDIT TO DOMESTIC PRIVATE SECTOR YoY %(R.H.SCALE)
08
09
10
11
12
13
Sourc e: T homs on Reuters Datas tream
La presente pubblicazione è rivolta esclusivamente ai clienti professionali, ai clienti istituzionali e alle controparti qualificate; non è destinata alla distribuzione o all’uso da parte di clienti al dettaglio o di qualsiasi persona o organismo che sia cittadino,
residente o abbia la propria sede in qualsiasi territorio, stato, paese o altra giurisdizione nella quale la distribuzione, pubblicazione, disponibilità o uso di tali informazioni sia contrario alla legge o alla regolamentazione. La presente pubblicazione è
rilasciata esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo un documento contrattuale, un’offerta o una sollecitazione all’acquisto o alla vendita di prodotti d’investimento o di altra natura finanziaria. Le analisi ivi contenute sono
fondate su una serie di ipotesi. Differenti ipotesi potrebbero comportare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni espresse sono pertinenti esclusivamente alla data della pubblicazione e possono essere modificate in qualsiasi momento senza
preavviso. Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri. Sebbene tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo documento siano fornite in buona fede da fonti ritenute attendibili, nessuna garanzia – implicita o esplicita - è
fornita in merito alla loro completezza o esattezza. Syz Asset Management SA declina ogni responsabilità in caso di perdite o danni occorsi in conseguenza del loro utilizzo. Si raccomanda a chi prende visione della presente pubblicazione di consultare il
proprio consulente legale, finanziario e/o fiscale prima di prendere qualsiasi decisione in merito all’investimento. La presente pubblicazione non può essere riprodotta o distribuita, per intero o in parte, senza previa autorizzazione di Syz Asset
Management SA.
Ottobre 2013
5. Area euro – L’inazione della Fed spingerà la BCE ad agire?
•
•
•
Il copione sembrava già scritto: di fronte alla
schiarita congiunturale americana, la Fed
avrebbe avviato la normalizzazione delle
condizioni monetarie e alla BCE bastava
assicurarsi che i tassi rimanessero bassi in
Europa perché il vecchio continente potesse
approfittare del mix di crescita mondiale più
forte/tassi bassi/moneta debole (mentre l’USD
avrebbe dovuto rafforzarsi).
Ma la decisione a sorpresa della Fed ha
smentito le proiezioni, come dimostra il
recente rialzo dell’EUR/USD a 1,35. Ancora
una volta gli occhi si puntano sulla BCE, tanto
più che la difficoltà di accesso ai finanziamenti
resta un grave nodo da sciogliere per la
ripresa in Italia e in Spagna.
Immediata la reazione di Mario Draghi che
davanti al Parlamento Europeo ha evocato un
nuovo allentamento di politica monetaria. Nei
prossimi mesi la BCE potrebbe tentare di
sostenere la fragile ripresa in atto con un
taglio del tasso refi o nuove iniezioni di
liquidità.
BILANCIO DELLA BCE E DELLA FED (IN % DEL PIL NAZIONALE)
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
2007
FED
2009
EC B
2011
2013
So urce: SYZ A M , Fed, ECB , Datastream, B lo o mberg
6. Giappone – Confermato il miglioramento economico
•
•
•
L’indagine trimestrale Tankan a cura della BoJ
ha confermato che nel 2013 l’economia
giapponese ha dato prova di un rinnovato
dinamismo. Per le grandi aziende industriali e
dei servizi l’economia gira ai massimi degli
ultimi 5 anni. Quindi, anche il PIL del 3°
trimestre dovrebbe registrare una marcata
crescita.
Il segnale più incoraggiante nell’ottica
dell’uscita
dalla
deflazione
è
che
il
miglioramento sta coinvolgendo soprattutto le
piccole e medie imprese. Nel settore dei
servizi i livelli di attività attuali non si
registravano da oltre vent’anni.
Il fatto che la schiarita sia percepita da tutti i
livelli dell’economia è un nuovo indizio
dell’efficacia dello shock di fiducia voluto dal
governo Abe. Un altro segnale viene dal
ritorno dell’inflazione in territorio chiaramente
positivo degli ultimi mesi.
INDICE TANKAN DI ATTIVITÀ DELLE GRANDI AZIENDE NELL’INDUSTRIA E NEI
SERVIZI
36
30
20
10
0
-10
-20
-30
-40
-50
-60
95
96
97
98
99
00
01
02
JAP - TANKAN LGE MANUFACTURERS
JAP - TANKAN LGE NON-MANUFACTURERS
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
Sourc e: T homs on Reuters Datas tream
7. Correlazione fra importazioni dei BRIC e performance dell’MSCI EM $
•
•
•
•
Abbiamo sommato tutte le importazioni
provenienti dai BRIC (Brasile, Russia, India e
Cina)
calcolando
la
variazione
annua
dell’aggregato.
Abbiamo poi misurato la variazione annua
dell’MSCI EM ($) e dal confronto è risultato
che fra le due variabili esiste una correlazione.
Dopo la crisi del 2008, quando le importazioni
di questi paesi che erano la locomotiva della
crescita mondiale sono diminuite, hanno perso
quota anche i loro mercati azionari. Nei
periodi di forte crescita delle importazioni si
osserva l’effetto inverso.
Pertanto, tenuto conto della domanda interna
debole in alcune di queste economie (in
particolare in India), la recente correzione
osservata nei paesi emergenti potrebbe
durare più a lungo del previsto.
VARIAZIONE ANNUA DELLE IMPORTAZIONI TOTALI DEI BRIC E DELL’MSCI
EM $ (%)
100.0%
80.0%
60.0%
40.0%
20.0%
0.0%
-20.0%
-40.0%
IMPORTS (BRIC)
MSCI EM $
-60.0%
Jan-95 Jan- 97 Jan-99 Jan-01 Jan-03 Jan-05 Jan-07 Jan-09 Jan-11 Jan-13
La presente pubblicazione è rivolta esclusivamente ai clienti professionali, ai clienti istituzionali e alle controparti qualificate; non è destinata alla distribuzione o all’uso da parte di clienti al dettaglio o di qualsiasi persona o organismo che sia cittadino,
residente o abbia la propria sede in qualsiasi territorio, stato, paese o altra giurisdizione nella quale la distribuzione, pubblicazione, disponibilità o uso di tali informazioni sia contrario alla legge o alla regolamentazione. La presente pubblicazione è
rilasciata esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo un documento contrattuale, un’offerta o una sollecitazione all’acquisto o alla vendita di prodotti d’investimento o di altra natura finanziaria. Le analisi ivi contenute sono
fondate su una serie di ipotesi. Differenti ipotesi potrebbero comportare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni espresse sono pertinenti esclusivamente alla data della pubblicazione e possono essere modificate in qualsiasi momento senza
preavviso. Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri. Sebbene tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo documento siano fornite in buona fede da fonti ritenute attendibili, nessuna garanzia – implicita o esplicita - è
fornita in merito alla loro completezza o esattezza. Syz Asset Management SA declina ogni responsabilità in caso di perdite o danni occorsi in conseguenza del loro utilizzo. Si raccomanda a chi prende visione della presente pubblicazione di consultare il
proprio consulente legale, finanziario e/o fiscale prima di prendere qualsiasi decisione in merito all’investimento. La presente pubblicazione non può essere riprodotta o distribuita, per intero o in parte, senza previa autorizzazione di Syz Asset
Management SA.
Ottobre 2013
8. Quotazioni: paesi emergenti contro avanzati
•
•
•
Questo grafico confronta l’andamento, dal
1995, delle quotazioni dei mercati azionari
emergenti rispetto ai listini dei principali
mercati avanzati.
Fino a di recente, i titoli dei mercati emergenti
erano quotati a premio rispetto a quelli dei
mercati avanzati, ma la situazione oggi si è
ribaltata e si è tornati a una situazione di
quotazioni a sconto. Gli investitori si chiedono
perciò se sia opportuno tornare su questa
asset class.
Per il momento prevale la prudenza, tanto più
che le notizie sono poco incoraggianti.
Comunque sia, quando si opera su questi
mercati è opportuno dare prova di una grande
selettività (prestando ad esempio una
particolare attenzione al grado di dipendenza
dai capitali esteri).
EM VS DM IN TERMINI DI RAPPORTO PREZZO/UTILI
1.60
1.40
1.20
1.00
0.80
0.60
0.40
0.20
0
95
96
97
98
EM/EU (in terms of PE)
EM/US (in terms of PE)
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
EM/World (in terms of PE)
EM/JP (in terms of PE)
10
11
12
13
Source: Thomson Reuters Datastream
9. Mercati obbligazionari – Nuove tensioni sui tassi italiani
•
•
•
L’assenza di una chiara maggioranza dopo le
elezioni di febbraio ha portato al governo una
coalizione fragile, guidata da Enrico Letta. E’
bastata la condanna pronunciata nei confronti
di Silvio Berlusconi per farla saltare, con le
dimissioni dei ministri del PDL.
Il ritorno dell’instabilità politica in Italia e la
possibilità di nuove elezioni hanno risvegliato i
timori degli investitori riguardo alla terza
economia dell’area euro, proprio quando gli
indicatori avevano evidenziato un relativo
miglioramento della situazione (o quantomeno
l’arresto del peggioramento).
I tassi d’interesse delle obbligazioni di governo
decennali italiane si sono immediatamente
impennati, superando (per la prima volta da
inizio 2012) i tassi spagnoli. La principale
fonte di rischio per il Belpaese è certamente
l’assoluta mancanza di una leadership politica,
che rischia di vanificare gli sforzi compiuti
negli ultimi anni per risanare il bilancio.
TASSI GOVERNATIVI A 10 ANNNI PER ITALIA E SPAGNA
7.50
7.00
6.50
6.00
5.50
5.00
4.50
4.00
3.50
J
F
M
A
M
J
ITALY 10Y GOVERNMENT RATE
SPAIN 10Y GOVERNMENT RATE
J
A
S
O
N
D
J
F
M
A
M
J
J
A
S
Sourc e: T homs on Reuters Datas tream
10. Mercato valutario – Il più attivo del pianeta
•
•
•
La Banca dei Regolamenti Internazionali ha
pubblicato a inizio mese la sua relazione
triennale sul mercato dei cambi, che rimane di
gran
lunga
il
mercato
più
attivo
(USD 5.300 mrd/giorno) e con la crescita più
spettacolare (il volume è quadruplicato in 12
anni).
Al primo posto tra le monete più scambiate
(con un netto distacco dalla successiva) figura
l’USD, presente in 9 transazioni su 10. L’euro,
al secondo posto, è presente solo nel 33%
delle transazioni e vede il suo peso diminuire
dal 2010. Si noti che essendo presenti 2
monete in ogni transazione, il totale ammonta
a 200% e non 100%...
La tendenza più interessante è indubbiamente
la costante progressione delle monete
emergenti. Per la prima volta, il Top 10 delle
monete più trattate ha incluso due monete
emergenti: il peso messicano, 8°, e lo yuan
cinese, 9°. Una tendenza che è destinata a
proseguire e che riflette la crescente apertura
delle rispettive economie.
IMPORTI TRATTATI GIORNALMENTE SUI MERCATI DEI CAMBI,
PERCENTUALE DEL DOLLARO E DELLE MONETE EMERGENTI
6000
100%
90%
5000
80%
70%
4000
60%
50%
3000
40%
2000
30%
20%
1000
10%
0%
0
1998
2001
2004
2007
2010
2013
*NB : the sum o f % daily turno ver is 200%
USD (%* of daily turnover)
EM 23 (%* of daily turnover)
Avg FX market daily turnover (USD bn, RHS)
So urce: B IS, SYZ A M
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fondate su una serie di ipotesi. Differenti ipotesi potrebbero comportare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni espresse sono pertinenti esclusivamente alla data della pubblicazione e possono essere modificate in qualsiasi momento senza
preavviso. Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri. Sebbene tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo documento siano fornite in buona fede da fonti ritenute attendibili, nessuna garanzia – implicita o esplicita - è
fornita in merito alla loro completezza o esattezza. Syz Asset Management SA declina ogni responsabilità in caso di perdite o danni occorsi in conseguenza del loro utilizzo. Si raccomanda a chi prende visione della presente pubblicazione di consultare il
proprio consulente legale, finanziario e/o fiscale prima di prendere qualsiasi decisione in merito all’investimento. La presente pubblicazione non può essere riprodotta o distribuita, per intero o in parte, senza previa autorizzazione di Syz Asset
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